دانشکده علوم اقتصادی

گروه مدیریت مالی

 پایان نامه کارشناسی ارشد رشته مدیریت مالی

بررسی تاثیر ساختار سرمایه روی رابطه نسبت P/E و بازدهی سهام

استاد مشاور:

دکتر رضا تهرانی

برای رعایت حریم خصوصی نام نگارنده و استاد راهنما در سایت درج نمی شود

(در فایل دانلودی نام نویسنده و استاد راهنما موجود است)

تکه هایی از متن پایان نامه به عنوان نمونه :

(ممکن است هنگام انتقال از فایل اصلی به داخل سایت بعضی متون به هم بریزد یا بعضی نمادها و اشکال درج نشود ولی در فایل دانلودی همه چیز مرتب و کامل است)

چکیده

از عوامل مهم و اثر گذار در توسعه اقتصادی و رفاه اجتماعی، عامل سرمایه می باشد؛ با ایجاد و توسعه بازارهای سرمایه، چرخهای اقتصادی هر جامعه ای به حرکت درآمده و رونق اقتصادی را در پی می آورد. در این راستا توسعه بازار بورس اوراق بهادار و حضور فعالانه کارشناسان و تحلیل گران مالی در این بازار، عاملی پیش برنده در برقراری مکانیزم تخصیص کارآمد سرمایه و رونق اقتصادی در کشور می باشد. بی شک کسب شناخت دقیق تر از قواعد و مکانیزم های حاکم بر بازار سرمایه به شفافیت بیشتر بازار و افزایش اعتماد سرمایه گذاران منجر خواهد شد.

در این تحقیق سعی بر آن است به بررسی تاثیر ساختار سرمایه روی رابطه ضریب P/E با بازدهی سهام پرداخته شود. براین اساس ابتدا فرضیه “وجود رابطه معنی دار بین ضریب P/E و بازدهی سهام” و سپس فرض “قوی تر بودن رابطه بین نسبت P/E و بازدهی سهام در شرکتهای با درجه اهرم بالاتر” مورد آزمون قرار می گیرد.

محدوده زمانی این تحقیق سال های 1380تا 1387 هجری شمسی می باشد و تحقیق بر روی شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران صورت پذیرفته است. جهت آزمون فرضیه های تحقیق از آزمون های  آماری همبستگی پیرسون و آزمون کروسکال والیس استفاده شده است. نتیجه این تحقیق نشان می دهد در محدوده زمانی و مکانی آزمون بین ضریب P/E و بازدهی ارتباط معنی دار وجود دارد اما نمی توان گفت که ساختار سرمایه تاثیر معنی داری روی این رابطه می گذارد.

کلید واژه ها: ساختار سرمایه، ضریب P/E ، بازدهی سهام

 

 

فهرست مطالب

عنوانصفحه

فصل اول: کلیات تحقیق

1-1-مقدمه                              2

1-2-تشریح و بیان موضوع.  2

1-3-ضرورت و اهمیت تحقیق.   3

1-4-هدف تحقیق                                          3

1-5-فرضیات تحقیق.                                               3

1-6-قلمرو تحقیق                                          4

1-6-1-دوره زمانی انجام تحقیق   4

1-6-2-مکان تحقیق.                                               4

1-7-جامعه آماری                                          4

1-8-نمونه آماری                                        4

1-9-روش تحقیق و تجزیه وتحلیل داده ها.                5

1-10-تعریف عملیاتی متغیرهای تحقیق        5

فصل دوم: مبانی نظری و پیشینه تحقیق

2-1 مقدمه.                            8

2-2 روشهای محاسبه P/E          9

2-3روش رگرسیون در محاسبه P/E.     10

2-4 انواع P/E                                      10

الف

2-4-1P/E زمانی.                                                                                                              11

2-4-2P/E قدرتی                                           13

2-4-3P/E روانی.                                                                                                         15

2-5عوامل تعیین کننده ضریب قیمت به سودهر سهم                                   19

2-5-1عوامل تعیین کننده ضریب P/E بر پایه مدل گورودن                                            19

2-6 نوع صنعت و ضریب P/E 23

2-7 متغیرهای مالی شرکت و ضریب P/E.                     24

2-7-1 عوامل ریسک و ضریب P/E     24

2-7-2 اندازه شرکت و ضریب P/E.  24

2-8 مبانی ساختار سرمایه.                                                      25

2-8-1 الگوی میلر-مودیلیانی بدون مالیات.           25

2-8-2 الگوی میلر-مودیلیانی با اثر مالیات          26

2-8-3 الگوی دادوستد.                                                27

2-8-4 تئوری اطلاعات نامتقارن یا تئوری هشداردهنده.                             28

2-8-5 ساختار سرمایه مطلوب در عمل       28

2-9 خلاصه.                                   29

2-10 مروری بر تحقیقات انجام شده.  29

2-10-1 مقدمه.                                    29

2-10-2 مطالعه باسو(1977) 32

2-10-3 مطالع بیور و مورس(1978).  33

2-10-4 مطالعه کاریج، جانسون و جوی(1978).                   34

2-10-5 مطالعه باسو(1983) 35

2-10-6 مطالعه درمن(1986)   35

2-10-7 مطالعه یاف، کیم و وسترفیلد(1989)           35

2-10-8 مطالعه زاروین(1990)   36

2-10-9 مطالعه مطالعه فاما و فرنچ(1992)         36

2-10-10 مطالعه آلفورد(1992). 37

2-10-11 مطالعه درمن(1993). 37

2-10-12 مطالعه چو(1994).    37

2-10-13 مطالعه هاتچیسون(1995).  38

2-10-14 مطالعه نیکبخت و پولات(1998)         38

2-10-15 مطالعه یات هونگ و همکاران(2002).               38

2-10-16 مطالعه هامس(2003).   39

2-10-17 تحقیقات صورت گرفته در داخل              41

فصل سوم:روش تحقیق

3-1 مقدمه.                            47

3-2 نوع تحقیق.                                    47

3-3 جامعه آماری و نمونه تحقیق.  48

3-4 روش گردآوری داده ها. 49

3-5 روایی و اعتبار ابزار گرداوری داده ها.           49

3-6 متغیرهای تحقیق و نحوه اندازه گیری آنها.                   49

3-7 فرضیات تحقیق                                             51

3-8 روش تحلیل و آزمون فرضیات    51

3-8-1 آزمون کولموگروف اسمیرنوف  51

3-8-2 آزمون همبستگی پیرسون  52

3-8-3 آزمون کروسکال والیس.   52

3-9 طرح نحقیق                                               53

فصل چهارم: تجزیه و تحلیل داده ها و آزمون فرضیات

4-1 مقدمه.                            56

4-2 آزمون نرمال بودن متغیر ها.   56

4-2-1 بررسی نرمال بودن متغیر P/E               57

4-2-2 بررسی نرمال بودن متغیر نسبت بازدهی.                   58

4-3 آزمون فرضیه اول.                                                  60

4-4 آزمون فرضیه دوم                                                   62

4-5 خلاصه                              67

فصل پنجم:خلاصه، نتیجه گیری و پیشنهادات

5-1 مقدمه.                          69

5-2 خلاصه تحقیق.                                          69

5-3 تحلیل یافته ها و نتیجه گیری  70

5-4 محدودیت های تحقیق 72

5-5 پیشنهادهای تحقیق.                                                    72

5-5-1 پیشنهادهای حاصل از نتایج تحقیق           72

5-5-2 پیشنهادهایی جهت تحقیقات بعدی.             73

منابع و ماخذ.                               75

 

  1-1 مقدمه

بازار سرمایه محل مناسبی برای پس انداز و تشکیل سرمایه در اقتصاد می باشد. ویژگی های ممتاز این بازار مانند سهولت ورود و خروج به آن چه از لحاظ میزان سرمایه مورد نیاز و چه از لحاظ سازوکار خرید و فروش موجب شده که علاوه بر سرمایه گذاران نهادی ، افراد غیر حرفه ای نیز برای سرمایه گذاری به راحتی به این بازار مراجعه نمایند.

شاید مهمترین مساله ای که برای سرمایه گذاران مطرح باشد قیمت سهام و روشهای صحیح برآورد ارزش ذاتی سهام است. تعیین قیمت مستلزم استفاده صحیح و بجا از مدلهای ارزشگذاری بوده و این یکی از دغدغه های سرمایه گذاران و پژوهشگران این حوزه از علوم می باشد.

در این میان یکی از روشهای ارزیابی سهام نسبت قیمت به سود هر سهم است که بعلت سهولت محاسبه و قابل فهم بودن ، توسط سرمایه گذاران بسیار مورد استفاده قرار می گیرد. اما استفاده صحیح از این نسبت مستلزم شناخت دقیق عوامل موثر بر آن است. در این راستا اقدام در جهت شناسایی این عوامل و همچنین چرایی اثرگذاری آنها می تواند گام مهمی در جهت کمک به فعالان بازار و همچنین ارتقای سطح تصمیم گیری بازار باشد.

1-2 تشریح و بیان موضوع

در تحقیقات انجام شده رابطه بین این نسبت و بازدهی سهام تایید شده است(باسو1977). لیکن رابطه فوق ممکن است به وسیله عوامل مختلفی تعدیل شود. تاثیر عواملی مانند اندازه شرکت ، نوع صنعت ، متغیرهای کلان اقتصادی، رویه های حسابداری مورد بررسی قرارگرفته اند(چو1994). از ویژگی های مهم دیگر که ممکن است رابطه بین نسبت  P/E و بازدهی سهام را تعدیل نماید،  نسبت اهرم بکار رفته در شرکتهای آن صنعت است که در واقع بیانگر ساختار سرمایه شرکتهای حاضر در صنعت می باشد(عزیزیان1385). مدیران مالی همواره درگیر اتخاذ تصمیم در ارتباط با تامین مالی با نگرش تحلیل هزینه – منفعت هر روش و نیز تطبیق نرخ بازده سرمایه گذاری ها و نرخ بهره ی پرداختی می باشند. این پدیده به علت ظهورپارادیم نمایندگی و هم چنین تغییرات بازده و ریسک ناشی از عملکرد تامین مالی شرکت ها، یکی از چالش برانگیزترین مباحث

 

حوزه بازارهای تامین سرمایه است. عوامل موثر بر نگرش مدیران مالی در ارتباط با منابع و مصارف سرمایه، چرایی و چگونگی انتخاب منبعی خاص را با توجه به مقتضیات محیط بیرون و نیز پدیده های غالب درون شرکتی، تعیین می کند.

ایجاد اهرم به جهت افزایش بدهی ریسک مالی را افزایش می دهد و اگر شرکت به میزانی بیش از نرخ وام، کسب درآمد کند رابطه بین وام و بازدهی حقوق صاحبان سهام مثبت می گردد(هاتچینسون1995). درنتیجه وام اثر گذاری مثبتی بر نسبتهای ارزش گذاری خواهد داشت. از سوی دیگر در صورت افزایش وام در ساختار سرمایه ریسک سهام عادی و بتای سهم افزایش می یابد و نرخ بازده مورد انتظار بر اساس مدل قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای (CAPM) نیز افزایش می یابد و این موجب اثر گذاری منفی وام بر نسبت P/E می گردد. لذا تاثیر ساختار سرمایه بر رابطه بین P/E و بازدهی سهام نامشخص است و قضاوت در این مورد نیاز به بررسی بیشتر دارد. در چنین شرایطی، تحقیق حاضر سعی کرده است تاثیر تعدیل کننده ساختار سرمایه را بر رابطه بین نسبت P/E و بازدهی سهام مورد آزمون قرار دهد.

1-3 ضرورت و اهمیت تحقیق

با توجه به اینکه اکثر فعالان بازار برای تصمیم گیری در بازار سرمایه نسبت P/E را مورد توجه قرار می دهند شناسایی عوامل موثر بررابطه بین این نسبت و بازدهی سهام می تواند به تصمیم گیری بهتر کمک کنند.

ضرورت انجام تحقیق از آنجا ناشی می­شود که این تحقیق به دنبال شناسایی میزان حساسیت سرمایه گذاران و سهامداران ایرانی نسبت به افزایش ریسک مالی شرکتها به دلیل استفاده از بدهی بیشتر می­باشد. بدلیل اینکه میزان حساسیت و واکنش آنها در قبال ایجاد اهرم می­تواند برای مدیران شرکتها از بابت شیوه و روش تامین مالی سرمایه مفید واقع شود.

از دیگر ضرورت های انجام تحقیق، محک زدن کارایی بازار سرمایه می­باشد. چرا که در بازارهای کارا نمی­توان با ایجاد تغییر در ساختار سرمایه به دلیل استفاده از بدهی ارزش شرکت را حداکثر کرد.

1-4  هدف تحقیق

1-4-1 هدف اصلی: بررسی تاثیر ساختار سرمایه روی رابطه نسبت قیمت به سود (P/E) و بازدهی سهام.

1-4-2 هدف فرعی: ارزیابی ارتباط بین نسبت قیمت به سود(P/E) و بازدهی سهام

1-5  فرضیات تحقیق

بر اساس مطالعات صورت گرفته در ادبیات تحقیق فرضیاتی به شرح زیر مطرح می­شود:

فرضیه 1: بین نسبت P/E و بازدهی سهام ارتباط معنادار وجود دارد.

فرضیه 2: رابطه بین نسبت P/E و بازدهی سهام درشرکتهای با درجه اهرم بالاتر قوی تر می باشد.

1-6  قلمرو تحقیق

هر تحقیق دارای قلمرو و دامنه مشخصی است تا محقق بتواند در تمامی مراحل تحقیق بر موضوع تحقیق احاطه کافی داشته باشد، به همین منظور قلمرو این تحقیق شامل دو بعد مختلف به شرح زیر می­باشد:

 1-6-1 قلمرو زمانی انجام تحقیق

محدوده زمانی تحقیق شامل سالهای 1380 تا 1387 می باشد.

1-6-2  قلمرو مکانی تحقیق

مکان تحقیق بورس اوراق بهادار تهران می باشد.

1-7  جامعه آماری

جامعه آماری تحقیق حاضر را کلیه شرکت­های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران در بازه زمانی سال های 1380 لغایت 1387 تشکیل می دهد.

1-8 نمونه آماری و روش نمونه گیری

با توجه به نوع تحقیق، برای تعیین نمونه آماری، شرکت هایی به عنوان آزمودنی انتخاب شدند که شرایط ذیل را داشته باشند:

• سال مالی آن ها منتهی به 29/12 باشد.
• جزو صنعت سرمایه گذاری و واسطه گری مالی نباشند.
• طی دوره مورد پژوهش سال مالی خود را تغییر نداده باشند.
• اطلاعات مورد استفاده در این تحقیق برای شرکت ها در دسترس باشد.
• دردوره محاسبه نسبت P/E یعنی 25/05 تا 05/06 سهام شرکت موردمعامله قرار گرفته باشد.

در نهایت با اعمال محدودیت های فوق تعداد 109 شرکت برای هر یک از سالهای 1380 تا 1387 مورد بررسی قرار گرفت.

 

 1-9  روش تحقیق و تجزیه و تحلیل داده ها

هدف اصلی از این تحقیق بررسی تاثیرساختار سرمایه بر رابطه بین نسبت P/E و بازدهی سهام شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران می­باشد. تحقیق  حاضر بر حسب هدف از نوع کاربردی و بر حسب روش از نوع همبستگی است، چرا که به بررسی همبستگی و رابطه میان متغیرها با بهره گیری از اطلاعات تاریخی می­پردازد.

در این تحقیق ، ابتدا با استفاده از روش کتابخانه­ای مبانی نظری مرتبط با موضوع تحقیق از منابع داخلی و خارجی استخراج و ارائه می­گردد و جهت آزمون فرضیه­ها از روش میدانی استفاده می­شود. برای استخراج اطلاعات مورد نیاز شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران از سایت‌های اینترنتی www.seo.ir ،  www.codal.ir،www.irbourse.com  و بانکهای اطلاعاتی بورس، مجلات و گزارش‌های سازمان بورس استفاده می­شود.

1-10  تعریف عملیاتی متغیر های تحقیق

P/E: ضریب P/E یا ضریب قیمت به سود هر سهم با تقسیم قیمت بازار سهم به سود هر سهم در سال مالی جاری تعیین می­گردد، منظور از سود هر سهم در اینجا، سود پس از کسر مالیات می­باشد.  در اکثر بازارهای مالی ضریب  P/Eبر­اساس قیمت سهم و سود سهم تخمینی منظور می­گردد.

 بازدهی سهام: عبارت از نسبت تفاوت بین قیمت سهام در ابتدا و انتهای ماه بعلاوه سود پرداختی بر قیمت سهام درابتدای ماه است.

برای اندازه گیری نرخ بازده سرمایه گذاری، عایدی حاصل از سرمایه گذاری را بر مبلغ اولیه سرمایه گذاری تقسیم می کنند. عایدی حاصل از سرمایه گذاری، از دو بخش تشکیل می شود:

1. مبلغ دریافتی بابت سود سهام.
2. منفعت یا ضرر سرمایه ای ناشی از تغییر قیمت اوراق بهادار در طی دوره سرمایه گذاری.

بازده سرمایه گذاری در سهام عادی، در یک دوره معین، با توجه به قیمت اول و آخر دوره و منافع حاصل از مالکیت، به دست می آید. منافع حاصل از مالکیت در دوره هایی که شرکت، مجمع برگزار کرده باشد به سهامدار تعلق می گیرد و در دوره هایی که مجمع برگزار نشده باشد،  منافع مالکیت برابر صفر خواهد بود.

منافع حاصل از مالکیت ممکن است به شکل های مختلفی به سهامداران پرداخت شود که عمده ترین آن ها عبارتند از: سود نقدی، افزایش سرمایه از محل اندوخته (سهام جایزه)، تجزیه سهام، بازخرید سهام (سهام خزانه) و تجمیع سهام، افزایش سرمایه از محل مطالبات و آورده نقدی.

بازده سرمایه گذاری در سهام[1]، با استفاده از رابطه زیر قابل محاسبه

که در آن:

R= بازده سهام

P0 = قیمت سهام در ابتدای دوره

P1= قیمت سهام در انتهای دوره

D= سود نقدی پرداختی

a= درصد افزایش سرمایه از محل مطالبات و آورده نقدی

b= درصد افزایش سرمایه از محل اندوخته

c= مبلغ اسمی پرداخت شده توسط سرمایه گذار بابت افزایش سرمایه از محل آورده نقدی(ومطالبات)

ساختارسرمایه: ساختار سرمایه میزان استفاده از بدهی و سهام عادی برای تامین دارایی‌ها می‌باشد و کلاً شامل قسمت چپ ترازنامه می‌شود و ارتباط بین بدهی و سرمایه در تامین دارایی‌های یک شرکت را اهرم مالی می‌گویند.

[1] – راعی،مدیریت سرمایه گذاری پیشرفته، انتشارات سمت

تعداد صفحه :101